曾几何时，生物技术公司是资本市场上最受追捧的对象。但到了2025年，这个行业正在经历一场残酷的结构性调整。尽管整体收入还在增长，但大量小型Biotech企业却在持续亏损、融资困难和裁员收缩的三重夹击下，步履维艰。

这场转变并不意味着整个生物医药行业陷入低谷，而是一个信号：早期研发型、未商业化的Biotech公司正被重新审视，它们曾凭“讲故事”拿融资，如今必须拿出硬成果才能继续生存。

01收入创新高，但盈利集中，亏损普遍

根据EY最新发布的行业报告《EY Biotech Beyond Borders Report 2025》，美国和欧洲上市的Biotech公司在2024年的整体收入达到了2050亿美元，较2023年增长6.8%。

看起来像是行业正在复苏，但这个数字掩盖了巨大的结构性问题。首先，这一收入主要集中在少数已商业化的公司身上。EY数据显示，近50%的总收入来自不到前20%的公司。而大多数处于临床阶段或尚未推出产品的Biotech企业，仍处于“寅吃卯粮”的处境。

图1欧美商业领袖级Biotech公司和成长型行业领袖数量与收入走势图（商业领袖级指年收入超过5亿美元的Biotech公司）

图片来源：EY

亏损进一步印证了这一点：2024年行业整体净亏损达到268亿美元，创历史新高。其中不少公司连续三年处于负现金流状态。在营收增长的同时，研发支出也在上升。2024年研发总投入为1022亿美元，同比增长6.9%，表明Biotech公司仍在积极推进项目，但很多公司缺乏相应的产品变现机制。这种单边投入模式迫使企业压缩其他开支。2024年行业雇员数量减少4.8%。裁员潮广泛波及早期研发型公司，即便尚未进入临床阶段，也不得不缩减团队、暂停项目以降低运营压力，许多公司不仅停止扩张，还关闭次要管线或外包职能部门，试图延长现金流寿命。

此外上市Biotech公司数量也在减少：2022年为939家，2024年仅剩783家，主要是2020–2021年资本狂热时期大量不成熟项目快速上市，随后难以维持运营而退市或被迫合并清算。“高估值泡沫+融资环境恶化”构成了当前Biotech死亡谷的真实写照。

02现金烧得太快，近四成企业撑不过一年

Biotech头顶达摩克利斯之剑最直观地体现在现金储备上。EY的“生存指数”显示，2024年有39%的Biotech公司账上现金只能维持不到12个月的运营，徘徊在“断炊”边缘的Biotech公司比例相较于2021年的18%和疫情前的35%都有大幅上升。这也是2019年以来的最高水平，表明短期资金链紧张的企业比例已接近临界点。

图2 Biotech“生存指数”图

图片来源：EY

与“返贫区”企业比例增加相应的是，“安全区”的企业也在减少。2024年仅有18%的公司现金储备在5年以上，较前2021年下降6个百分点。这意味着即便是看起来稳健的企业，也开始收缩战线、压缩项目节奏。

面对资金枯竭，企业的应对策略也开始转向节流：缩减员工、砍掉临床早期项目、推迟新项目启动、压缩行政开支。但这些举措只能延长几个月的生存期，并不能解决融资难题。

当前的融资环境对“非盈利、非临床”的Biotech极其不友好。投资人将标准拉高，资金更集中于至少具备二期临床数据或明确授权潜力的项目。因此，具备短期价值实现路径的项目成为融资市场的硬通货，而概念模糊、机制新颖但未验证的项目则快速被边缘化。

03上市不再是“终点”而成了“冒险”

2024年，尽管美国和欧洲共有30家Biotech公司完成IPO上市，较2023年的18家和2022年的14家有所回升，但距离疫情前的平均每年54家仍有很大差距（图3）。更重要的是，IPO“数量回升”并未带来“质量复苏”。

图3欧美Biotech公司上市走势图

图片来源：EY

在2024年上市的30家公司中，仅有8家在年底的股价高于发行日，超过20家公司股价下跌，有的甚至跌幅高达80%。这表明市场对于新上市Biotech企业的信心仍然脆弱，投资人更关注现金流能力和中短期价值兑现能力，而非远期科研潜力。

从临床阶段来看，这30家公司中有17家已进入2或更后期，说明投资者偏好已经发生变化，不再愿意为“前沿早期”项目买单，而是追求“可见拐点”。这与2020–2021年期间大量pre-clinical公司上市，估值动辄10亿美金的情况形成鲜明对比。

此外，IPO回暖并未解决融资结构的问题。2024年follow-on融资（即增发等公开市场再融资）总额仅为199亿美元，为2016年以来最低水平，意味着即便上市后，企业也难以依靠公开市场补充资金，仍需转向私募、债务、或非稀释性融资手段自救。

04风险投资回暖，但富者更富

与IPO市场的谨慎形成对比，风险投资在2024年显现出一定复苏迹象，美国和欧洲Biotech企业共获得超过230亿美元融资，其中早期轮次融资（种子轮和A轮）达到155亿美元，已经接近2021年疫情期间的高点（图4）。这说明，资金并没有消失，而是在选择性地流向少数几家“值得下注”的公司。

图4欧美Biotech公司风险投资走势图

图片来源：EY

从交易数量和结构来看，问题却更加尖锐。2024年风险投资事件共计644起，比2019年的961起减少三分之一，但平均每起融资高达3600万美元，显著高于2019年的2100万美元。也就是说，资本正在向头部集中，投资人更倾向于下注“大额、确定性强”的项目。

这从几个明星项目上也能看到趋势：Xaira、Verdiva、Eikon、Kardigan等公司往往拥有明星高管、热门靶点（如GLP-1、KRAS）、AI赋能，以及来自药企的连续创业背景。这些公司融资轮次早、数据阶段尚浅，却能迅速获得超亿美元的融资支持。

相比之下，数以百计拥有稳定推进中的管线、但缺乏显赫背景或产业背书的Biotech公司，反而很难吸引风投关注。2024年融资事件中，单笔金额超过1亿美元的融资占比超过22%，而500万美元以下的融资事件则逐年减少，显示出中间梯队在资本面前逐渐被压缩。

这种“强者愈强”的格局意味着Biotech行业正在经历一轮深层的结构再分化。技术质量依然重要，但资源配置的逻辑更加功利与集中，留给中等体量、缺乏资本号召力的Biotech企业的生存空间正变得狭窄。

05FDA审批依然强劲，但叫好不叫座

监管端依旧维持着强劲的创新节奏。2024年，美国FDA共批准69款新药和生物制品，创历史第五高纪录。其中由CDER审批的50款产品中，31款为小分子药物，约一半为first-in-class机制。这表明生物医药产业整体创新活力未减。

需要指出的是，这些新药大多来自大型制药公司（biopharma），具备完善的临床、注册、市场推广体系。Biotech公司，即便少数产品最终获得批准，也往往是在被授权或并入大药企后才最终完成上市。因此，FDA的高审批量更多反映的是整个行业的研发成果，而非Biotech公司自身的商业转化能力。即便如此，这些获批新药的市场表现依然不尽如人意。根据EY数据，超过70%的新药在上市后未达到销售预期，甚至有项目首年营收不及研发投入的30%。这说明即便审批通过，也远非商业成功的保障。

这种“叫好不叫座”的背后，反映的是行业整体从创新密集转向转化瓶颈的现实困境。肿瘤、自免、代谢等热门领域药物高度同质化，新产品进入市场后往往面临激烈的同类竞争。与此同时，医保机构对新药支付态度趋于谨慎，美国市场的定价谈判周期拉长，欧洲则更加严格，导致市场渗透受阻。此外，许多药企即使具备商业化能力，也未能为新品提供充分的上市准备支持，如医生教育、真实世界证据积累、路径引导、销售团队配置等。这些不足进一步放大了临床价值与市场价值之间的落差。

06不确定性叠加

除了自身的问题，Biotech行业还面临多重外部环境扰动，进一步放大了生存难度。

首先是公共资金萎缩。2024年，美国国立卫生研究院（NIH）的拨款降至370亿美元，较高峰期下滑明显。这部分资金原本支持大量前沿探索与基础研究，是许多Biotech公司早期项目的生命线。拨款减少，意味着许多新项目无法启动或被迫延后。

其次是地缘政治与贸易政策的不确定性上升，打乱了Biotech公司原有的全球临床、注册、供应链布局。例如部分在华CMC能力或临床外包受到影响，美国出口控制法案也导致部分工具性平台（如AI模型、芯片服务）面临政策壁垒，这对跨境合作依赖度高的早期Biotech影响尤其显著。

第三是大药企并购趋势未如预期回暖。原本市场普遍预期大药厂会因面临2028年前的3000亿美元专利断崖而加速补充管线，但2024年的并购交易总额却创下六年新低。EY指出，大多数交易集中在5亿美元以下的小型项目，且更偏好“有数据基础、估值合理、风险清晰”的成熟产品，而非平台型、机制新颖但临床不确定性大的项目。

这对Biotech公司的打击是双重的：一方面卖项目难，另一方面预期被压低，导致在一级融资中话语权减弱，估值也受抑。

07生存为先，选择决定未来路径

在融资紧缩、审批激烈、竞争加剧的大环境中，Biotech公司必须做出系统性的战略收缩。EY建议，将资源聚焦到真正有望在12–24个月内达成里程碑成果的核心项目上，成为当务之急。

首先，在管线管理上，公司需建立价值过滤机制：用数据、时间线、竞争格局等标准，排出各项目优先级。那些处于探索阶段、缺乏短期成果的项目应果断终止，腾出资源投入到更具潜力的管线上。

其次，运营效率成为新关键。越来越多Biotech开始使用AI辅助筛选靶点、优化临床方案，或通过CRO，CDMO实现研发与生产外包，降低人力成本与固定开销。

再者，融资路径也在多元化。一些公司开始尝试通过销售未来销售权（如royalty pre-sale）、阶段性授权合作、债务工具等方式，换取相对灵活的现金流支持，摆脱对IPO或大额融资轮的依赖。

最后，全球运营布局也需更新。在去全球化趋势下，企业必须更早评估政策风险与供应链弹性，调整生产基地、注册策略与税务结构，确保不会因某一市场风险而影响整体进程。

在不确定性成为“新常态”的今天，Biotech企业拼的不只是技术，更是战略定力与资源配置能力。

Biotech行业没有失去价值，但正在经历一场残酷的自然选择。融资不再容易，上市不再安全，监管不再宽容，商业化不再延后。

这不是终结，而是筛选。下一轮周期不会奖励“讲得好听”的公司，而只属于那些能够穿越低谷、做出实质成果、并具备可持续发展模型的企业。

能活下来，才有资格迎接复苏。

Ref.Focus on fundamentals to bounce back.EY Biotech Beyond Borders Report 2025.

责任编辑：琉璃

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