2月5日，控股诺和诺德的NovoHoldings同意通过165亿美元（约1190亿元）现金收购Catalent。

全球CDMO巨头Catalent，很大程度上参与了诺和诺德王牌肥胖症药物Wegovy的生产。作为本次交易的一部分，诺和诺德将以110亿美元的预付款收购Catalent在意大利、比利时和美国印第安纳州的三个灌装工厂和相关资产。新闻稿称，本次收购预计将从2026年起逐步增加诺和诺德的灌装能力。

诺和诺德和礼来的降糖减肥药物之战进入白热化，面对加速膨胀的全球市场，药物供应是重要的决胜因素。去年以来，两大巨头不断加大生产基地投资以扩充产能。收购Catalent显然是诺和诺德扩大GLP-1药物商业帝国的重要一步。

另一面，全球CDMO行业动荡持续加剧。本次收购案的另一方——巨头Catalent，用亲身经历写下CDMO有多“难”。

从二级市场表现来看，近两年内，Catalent股价经历大跳水——从每股141.34美元的最高价跌到去年年底的每股32.18美元，市值持续蒸发。

老牌CDMO在挣扎中考虑出售已是个不得已的决定，但卖身也不是说卖就能卖的——原本Catalent要被“并购之王”丹纳赫（Danaher）收购，该交易却在去年4月叫停。理由虽未公开，不过业务报告显示，Catalent生产问题和高于预期的成本，将对2023财年业绩产生重大不利影响。最终，在2023财年营收和净利润剧降、亏损扩大146%的局面下，这家CDMO行业巨头终于找到诺和诺德这棵良木而栖。

市场未来的动态变化需要更多想象力，但这笔皆大欢喜的交易背后，无论过去与未来，绝非一片坦途。

1、诺和诺德：近水解近渴

此次交易披露后，Catalent股价上涨约10%，市值超108亿美元。诺和诺德的股价在盘前交易中上涨4.01%，市值约为5270亿美元。

上周，诺和诺德市值已超过5000亿美元，其重磅药物Ozempic和Wegovy的销售额在去年创下新纪录。值得注意的是，由于供应遭遇瓶颈，Wegovy在2023年最后一个季度的销售额低于分析师的预期。

Wegovy中含有的原料药（API）为司美格鲁肽，此前，诺和诺德所有API都在丹麦工厂生产。灌装工作委托给Catalent在比利时布鲁塞尔和美国印第安纳州的工厂，另外还委托了ThermoFisher（Patheon）在北卡罗来纳州格林维尔工厂。

至于注射笔装配和外包装，本来在诺和诺德自己的工厂进行，为应对市场需求，如今也委托给美国PCIPharmaServices。

为了不被礼来风头正盛的替尔泊肽（Mounjaro和Zepbound）超越，诺和诺德一直在努力满足Wegovy的市场需求。去年年底，诺和诺德宣布计划建造一座价值420亿丹麦克朗（约超60亿美元）的工厂，用于生产GLP-1和其他产品API。

近期，诺和诺德公开透露，运往美国的Wegovy起始剂量增加了一倍多，更多患者将能够接受治疗。

在全球市场划分领地需要争分夺秒，而诺和诺德新工厂预计要到2029年才能投产。另一边，礼来则投资40亿美元在美国北卡罗来纳州建设了两座工厂，其中一座工厂位于达勒姆三角研究园区，已经开始每周7天、每天24小时连轴运行生产。

在此情形下，直接买下“现货”填补产能空缺，便成了更加快捷的方法。

2、Catalent上半场：收购的艺术

Catalent，在全球CDMO最新排名中排第四，一度风光无两。这家企业的早期历史，完美诠释了并购重组产业整合的意义。

1983年嘉德诺（CardinalHealth）上市后，用二十年时间四处挑拣优质项目，组建一个制药服务部门——1996年，收购PCI用于商业化和临床试验包装的药物合同包装服务；1998年，收购RPSchererCorporation得到商业化软胶囊生产技术；1999年，收购AutomaticLiquidPackaging得到呼吸、眼科等吹灌封（BFS）技术；2002年，收购MagellanLaboratories得到药品化学分析外包技术。

该部门最终在2007年，被BlackstoneGroup（黑石集团）收购，正式更名为Catalent。在黑石集团接手后，Catalent还延续了此前的风格。

2011年，这家企业从GSK手中获得候选药物分子优化剂型解决方案平台OptiForm；2012年，通过收购临床供应商Aptuit，Catalent获得在美国、英国和新加坡的6个临床站点；2013年，Catalent先是从RedwoodBioscience获得SMARTag蛋白质工程技术，用于开发ADC，随后在中国成立两家合资企业，开拓软胶囊技术和临床试验药品包装供应业务；2014年，Catalent盈利上市。

很快，Catalent就在软胶囊业务、生物药业务、口服和专业药物递送业务和临床药物供应业务板块上走到了行业前列。2017年之后，这家公司又收购印度CMO公司CookPharmica和颗粒工程技术全球领先提供商MicronTechnologies。

前期大多仅是经验的积累，不停地吃小鱼、吃大鱼，都是为了等一个在新兴赛道崛起的时机——CGT就是这个时机。2020年6月，Catalent成为首个FDA批准基因治疗商业化的CDMO。

占有先手优势后，Catalent开始“卷”产能以稳固地位。

2021年2月，这家公司收购了DelphiGenetics位于Gosselies的1.7万平方英尺的总部和制造工厂，增强质粒DNA制造能力。同年5月，它又收购PrometheraBioscences的细胞治疗制造子公司肝细胞治疗支持公司，增强肝脏细胞治疗领域技术，并获得超3.2万平方英尺的工厂，用于质粒DNA商业规模化生产。

Catalent借助收购不断升级技术、工厂、临床供应设施，顺理成章成为基因疗法CDMO龙头。

3、Catalent下半场：挣扎中自救

2021年9月，Catalent迎来巅峰时刻，股价也一度涨到每股130美元以上。

这次飞跃，部分原因在于该公司在2020年、2021年为Moderna、强生和阿斯利康等大公司提供COVID-19疫苗生产服务，并从中获得数十亿美元的营业收入。

但这次大流行只管将一些公司送上风口，能不能平稳落地，还要看各自本领。随着COVID-19疫苗需求的骤降，Catalent遇到了和赚得盆满钵满的辉瑞一样的营收压力。

2023年财年里（2022年7月1日到2023年6月30日），Catalent从COVID-19产品获得的收入下降超50%，仅有6.25亿美元；第四季度同比下降70%至6500万美元。受此影响，Catalent总营收42.76亿美元，同比下降11%；净亏损2.32亿美元，同比扩大146%。

为应对这一波财务危机，Catalent也拿出常规两件套自救——关厂、裁员。2022年11月，Catalent暂停了在牛津的一个疫苗生产基地建设，尽管该基地刚收购才8个月。同年12月，有报道称由于COVID-19产品收入的降低，Catalent将削减约600个工作岗位。

当然，“瘦骆驼”Catalent在并购市场上更吃香了。2023年2月，彭博社报道，丹纳赫有意向收购Catalent，消息一出，Catalent股价应声上涨。但4月，该交易宣布暂停。再之后几个月，丹纳赫宣布以57亿美元收购全球抗体龙头Abcam。

交易的临时转向理由不明，可Catalent的危机不止在于资金链，营收下滑背后是决定CDMO命运的生产问题。

2022年9月，FDA公布了对Catalent长达19页的483表格，其中引用了8月对其位于印第安纳州布卢明顿的工厂（Catalent旗下最大的设施之一）进行的长时间调查中的12项结果，暴露出一系列Catalent的质量管控问题。

FDA指出，Catalent工厂在过去两年间因可见异物问题收到了179份投诉。因生产设施问题，数百万COVID-19疫苗加强针遭扣留，Moderna的产品分发不得不推迟。这一年，Catalent比利时工厂也收到两份483表格，涉及设备问题和未经验证的备份数据等问题。

2023年6月，Catalent生产设施问题直接导致再生元和拜耳合作的重磅药物阿柏西普（8mg）制剂被FDA拒绝批准。

在检查过程中，FDA表示，Catalent印第安纳工厂没有遵循书面程序，设备重新验证不充分，设施及其设备没有得到充分清洁或维护。检查员记录了工厂某个区域“缺乏良好的无菌技术”以及“手套”未消毒。

检查员发现一个“有凹痕的过滤器”，并表示一个生产车间处于“年久失修的状态”，胶带从墙壁上剥落、过滤器变色以及推车轮子生锈。通往物料接收平台的门“门框密封不充分”。

一系列连续危机，使Catalent在去年末股价市值跌至谷底，几乎跌到巅峰时期的三分之一，股价跌幅最高曾达73.5%。

这一次，Catalent终于被NovoHoldings以165亿美元收购，可以说是一笔皆大欢喜的生意。此次收购价格较Catalent消息发布前的收盘价溢价16.5%，较截至2024年2月2日的60天成交量加权平均价溢价47.5%。

NovoHoldings计划在合并完成后不久，将三家工厂相关资产出售给诺和诺德。然而，它们生产设施上的遗留问题是否会进一步扩大，最终接盘的诺和诺德会获得多少实际价值，目前仍是未知数。

参考资料：
1.JPM24|硝烟四起，礼来vs诺和诺德战况更新；同写意
2.FDA公布Catalent新冠疫苗生产工厂19页483，涉及可见异物等多项质量控制问题；识林等

责任编辑：白芨

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